Markedskommentar april 2019

Centralbanker trækker renter ned

Marts var præget af faldende renter og moderate kursstigninger på aktiemarkederne. De store centralbanker nedjusterede prognoserne for vækst og signalerer, at pengepolitikken vil forblive uændret i længere tid. Forhandlingerne mellem USA og Kina udviklede sig positivt, mens kinesiske nøgletal bekræfter, at myndighedernes væksttiltag har effekt. Amerikanske nøgletal tegnede et billede af aftagende vækst nogenlunde i overensstemmelse med forventningerne, mens nyhedsstrømmen i Europa overvejende har været skuffende svag.

Rentekurven sender recessionsadvarsel

I marts faldt amerikanske og europæiske renter til de laveste niveauer siden henholdsvis 2017 og 2016. Faldet var størst blandt lange renter, hvor renten på en 10-årig amerikansk statsobligation faldt til 2,47 %, mens renten på en tilsvarende tysk statsobligation kortvarigt var helt nede på -0,09 % (se figur 1). Renten på obligationer med kortere løbetid faldt knap så meget.

I USA var den 10-årige rente kortvarigt lavere end renten på 3-måneders statspapirer, hvilken betød, at dele af rentekurven inverterede. Kilden til rentefaldet var klare signaler fra Fed og ECB om, at pengepolitikken vil blive forblive uændret i længere tid, da vækstudsigterne og inflationspresset er svagere end tidligere antaget. Lange renter, som bl.a. afspejler forventningen til fremtidens korte renter, reagerede kraftigst, mens de korte renter stadig fastholdes af den aktuelle uændrede centralbankrente. Historisk har en inverteret rentekurve været et stærkt signal om, at USA bevæger sig mod en recession inden for de kommende 9-18 måneder. Varslet skal dog tolkes med forsigtighed, da det indtil videre kun har vist sig kortvarigt i udvalgte dele af rentekurven og flere faktorer har trykket de lange renter ekstraordinært langt ned. Herunder nedadrettet pres fra tyske og japanske renter, lavere strukturel vækst fremover (bl.a. pga. aldrende befolkning) og et mindre risikotillæg overfor inflation efter et årti med meget lav inflation. Aktuelt forventer vi ikke, at USA havner i en recession inden for det næste år.          

Figur 1: 10-årige statsobligationsrenter i
USA og Tyskland faldt i marts
       

Lavere renter og Kina løfter aktier

Aktiemarkederne har reageret negativt på centralbankernes nedjusterede vækstforventninger. De efterfølgende rentefald, positive vækstsignaler fra bl.a. Kina og fremdrift i handelsforhandlingerne mellem USA og Kina har dog bidraget til øget risikoappetit og stigende aktiekurser i marts. Kinesiske aktier har igen lagt sig i spidsen med kursstigninger på knap 6 % i marts og 32 % åtd (se figur 2 nedenunder). 

Med hensyn til den inverterede rentekurve i USA er det værd at huske på, at aktiekurserne i gennemsnit har toppet 6-15 måneder efter rentekurven inverterede og aldrig før (når man ser på de data siden midten af 1970’erne).

Kinesisk nøgletal overrasker positivt

I marts kom der yderligere tegn på, at Kinas økonomi er på vej op i gear efter en periode med afmatning. Vækstindikatorer steg overraskende meget i marts, båret af bl.a. stigende optimisme til ordretilgangen. Samtidig tyder udmeldingerne fra Beijing og Washington på, at parterne kan blive enige om en form for aftale de kommende måneder. Selvom markedet efterhånden har indregnet en høj sandsynlighed for en aftale, vil en færdig aftale fjerne noget af den globale usikkerhed, hvilket kan give medvind til risikofyldte aktiver, såfremt deltaljerne i aftalen bekræfter en nedtrapning af handelskonflikten og mulighed for tilbagerulning af toldsatser. I baggrunden lurer fortsat risikoen for, at Trump vil rette fokus mod bilsektoren, hvilket især kan give et negativt stød til Europa og Japan.

Usikkerhed på eksportmarkederne

I Eurozonen har vækstindikatorer for fremstillingssektoren skuffet og sender signaler om en igangværende mild recession i den tyske og Italienske industri. De seneste nøgletal fra Tyskland viser dog stigende beskæftigelse og fremgang i detailsalget, hvilket også kan aflæses i forholdsvis robuste vækstindikatorer i servicesektoren. Svagheden er specielt koncentreret i autoindustrien, hvilket understreges af tillidsindikatorer for eksportsituationen af biler, som i marts faldt til det laveste niveau siden 2009 (se figur 3 nedenuder). Udover risikoen for en handelskonflikt med USA kan den meget usikre fremtid om Storbritanniens forhold til EU også have påvirket tilliden negativt. Omkring 12 % af EU’s bilproduktion eksporteres til Storbritannien, hvilket kun overgås af ekspoten til USA. En afklaring af Brexit vil givetvis skabe bedre forudsætninger for investeringsplaner og føre til et løft i tillidsindikatorerne. Mens de seneste afstemninger i det britiske underhus har peget i retning af ønsket om et blødere Brexit, er det stadig ikke lykkedes at samle opbakning til et konkret forslag. Senest den 12. april skal en løsning falde på plads, for at Storbritannien undgår at stå mellem valget om en længerevarende udskydelse af Brexit eller et hårdt Brexit uden en aftale. EU’s regeringsledere mødes den 10. april for at drøfte mulighederne.

Figur 2: Aktier er steget markant i 2019 –
kinesiske A-aktier i front
 
Figur 3: Tyske bilproducenters vurdering af
eksportmulighederne falder til laveste niveau siden 2009
 

Fed afventer situationen

I USA tyder vækstindikatorer på aftagende vækst. Arbejdsmarkedet virker stadig robust, og stor efterspørgsel efter arbejdskraft og stigende lønninger understøtter privatforbruget. Den amerikanske centralbank - Fed – vurderede i marts, at opsvinget vil fortsætte, men lavere end ventet inflation og negative risici fra den globale økonomi har ført til et markant stemningsskift i pengepolitikken. Fed signalerer at renterne vil holdes uændrede året ud, hvilket er markant lavere end i december, hvor Fed vurderede, at renten kunne hæves to gange i 2019.

Afkast

Afkast for udvalgte afdelinger
PFA Invest afdelinger Marts 2019 siden start Start dato
PFA Invest Balance AA 1,1 % 3,4 %  2,5 %  21.06.2017
PFA Invest Balance A 1,4 % 5,2 % 34,5 %  28.01.2014
PFA Invest Balance Akkumulerende 1,9 % 7,6 % 4,0 %  21.06.2017
PFA Invest Balance B 1,9 % 8,5 % 68,5 %  01.10.2012
PFA Invest Balance C 2,5 % 10,9 % 17,4 %  05.05.2015
PFA Invest Globale Aktier 2,6 % 13,7 % 116,1 %  01.10.2012

Historiske afkast er ingen garanti for fremtidige afkast.
I henhold til bekendtgørelse om investorbeskyttelse ved værdipapirhandel kan anvendt afkastdata findes i sin fuldstændighed under www.pfainvest.dk/afdelinger.

PFA Invest Balance afdelinger

Højdepunkter
  1. Marts blev endnu en god måned for investorerne, hvor både aktier og obligationer gav positive afkast. Specielt aktierne gav gode afkast og PFA Invest globale aktieafdeling sluttede marts med en stigning på 2,6 % og 13,7 % for 2019.
  2. PFA Invest Balance afdelinger ligger med afkast ml. 3,4 % og 10,9 % i 2019, hvor afdelingerne med den største aktieandel har givet det højeste afkast. .

Kvartalet har været præget af markant positive afkast for aktier og kreditobligationer, ovenpå de kraftige fald vi så i slutningen af 2018. Nøgletallene har ikke givet næring til de fine aktieafkast, men centralbankerne har haft en afgørende betydning. Specielt den amerikanske centralbank, har hjulpet aktiemarkedet ved at mindske risikoen for fremtidige renteforhøjelser, og markedet tillægger oven i købet en større sandsynlighed for rentesænkninger på den korte bane. 

Der er fortsat forhandlinger vedr. en handelsaftale mellem USA og Kina, men endnu ikke en reel afklaring. En sådan afklaring vil have umiddelbar positiv effekt på markederne, men er delvist priset ind. I Europa er usikkerheden om Brexit markant, og også her er der potentiale for markant kurspåvirkning, både op og ned. Internt i Euro-regionen kan de italienske budgetproblemer give turbulens, og den lave vækst og dårlige nøgletal fra Tyskland giver udfordringer. Aktiemarkedet har dog taget alt dette fra den positive side, og har leveret det højeste kvartalsafkast i 5 år. Renten er faldet markant i kvartalet, hvilket betyder, at alle aktivklasser har givet pæne afkast i år, inklusive USD.

Det positive er, at arbejdsløsheden fortsat er meget lav i USA, og inflationen ikke er steget ud over hvad centralbanken vurderer acceptabelt.

Den globale vækst er let faldende, men det til trods ser vi ikke en recession i 2019. En recession vil udfordre risikofyldte aktiver som aktier og kreditobligationer. Det der kan føre til en recession indenfor de kommende 12-24 måneder er primært handelskrig, overraskende stram pengepolitik i specielt USA og en markant faldende vækst i Kina.

Vi ligger fortsat defensivt positioneret, med en lille undervægt i aktier og en defensiv aktieportefølje.

Investeringsstrategi

I marts har aktier (2,2 %) og kreditobligationer (1,2 %) givet bedre afkast end stats- og realkreditobligationer (0,9 %). Vi er let undervægtet i aktier og kreditobligationer, men Balance afdelingernes afkast følger fortsat fint med markedsudviklingen. Vi har solgt ca. 7 % ud af stats- og realkreditobligationsporteføljen og placeret pengene i ejendomme. Kreditobligationer ser fortsat attraktive ud på den korte bane, til trods for at de har leveret et afkast på mere end 5 % i årets første kvartal, primært fordi vi ikke ser en stigning i konkursraten på den korte bane og den øgede rente derved bidrager til højere afkast end for stats- og realkreditobligationer.

Aktier

Marts blev endnu en stærk aktiemåned med et afkast på 2,1 % til globale aktier. Alle regioner gav positive afkast, og defensive aktier gav bedre afkast end cykliske aktier. Danske aktier endte med et afkast på 2,1 %, USA 2,5 %, emerging markets 2,5% og Europa 1,4 % som de største vindere, mens japanske aktier gav -0,5% målt i danske kroner. Health Care og Forsyningssektoren underperformer år til dato, sammen med Finans.

Virksomhederne har vist faldende indtjening i starten af året, men det har altså ikke sat sig i kurserne.

Aktieporteføljen gav samlet set et afkast på 2,2 % i marts.

Emerging markets og danske aktier aktier er fortsat overvægtet på bekostning af japanske aktier, mens USA og Europa ligger omkring neutral.

Aktieporteføljen har en defensiv placering, som er i overensstemmelse med vores forsigtige syn på aktiemarkedet som værende til den dyre side. Aktier er let undervægtet. Den seneste tids markante aktiestigninger ændrer ikke dette.

Obligationer

Danske stats- og realkreditobligationer gav et afkast på 0,9 % i marts, mens udenlandske statsobligationer gav 1,8 %, hvilket er bemærkelsesværdigt højt. Til sammenligning gav danske 5-årige statsobligationer et afkast på 0,5 % i marts. Vi har solgt lidt ud af stats- og realkreditobligationer og investeret pengene i ejendomme, som vi forventer, vil give et højere afkast.

Kreditobligationer gav et afkast på 1,2 % i marts, hjulpet af rentefald. Vi er fortsat positive på kreditobligationer på den løbende merrente, men ikke så optimistiske på kursopskrivninger fra yderligere fald i spændet mellem kreditobligationer og statsobligationer.

Ejendomme

Ejendomme gav 0,2 % i marts, og performer som forventet. Ejendomseksponeringen giver en stabil indtjening og forventes at kunne levere afkast der kan måle sig med kreditobligationer på 12 måneders sigt.

PFA Invest nyhedsbrev

Du har mulighed for at læse en uddybet udgave af nyhedsbrevet for april 2019 her.