Markedskommentar - juni 2019

Handelskonflikt rammer markedet

I maj vendte markederne rundt og både aktiekurser og renter tog et markant dyk ned. Rentefaldet var størst i USA, mens lange renter faldt til rekordlave niveauer i Danmark og Tyskland. Stemningsskiftet blev udløst af en markant forværring i handelsforhandlingerne mellem USA og Kina, trusler om nye afgifter på amerikansk import fra Mexico og svage inflationstal. Fremadrettet er de nedadrettede risici øget. Vækstindikatorer peger på moderat vækst i den globale økonomi, men de fleste nøgletal vedrører perioden før maj. Det kan tage nogle måneder før vi får større klarhed om, hvorvidt stemningsskiftet forplanter sig i realøkonomien.

Brat stemningsskifte i markedet

Aktiekurserne tog et markant dyk i maj og satte dermed en brat stopper for den flotte performance siden årsskiftet. Kursfaldene var bredt baseret på tværs af regioner, og lå typisk omkring 5 %-7 %, men lidt større i Asien og i det amerikanske Nasdaq indeks. År til dato er de fleste aktieindeks stadig oppe med tocifrede afkast, omend en pæn del af dette skal ses i lyset af de oversolgte markeder i december.

Renterne faldt både i USA og Europa. I Danmark og Tyskland er 10-årige statsobligationsrenter faldet til henholdsvis -0,13 % og -0,21 %, hvilket er de laveste niveauer så langt tilbage, som vi har data. I USA er de 10-årige og 2-årige obligationsrenter faldet med ca. 0,45 %-point siden starten af maj, og ligger nu under Feds styrerente. Faldet i renterne afspejler svage inflationstal og forhøjet usikkerhed om vækstbilledet (se figur 1). De understøttes også af udtalelser fra enkelte ledende centralbankfolk om, at en rentenedsættelse snart vil være passende i USA. Markedet priser p.t. ind, at Fed vil sænke renten to gange i 2019, hvilket er i skarp kontrast til den officielle Fed kommunikation, som lyder på uændrede renter i år.          

Figur 1: Amerikanske markedsrenter falder til
under Feds styrerente
       

USA hæver tariffer

Bevægelserne på markedet er bl.a. en konsekvens af de kuldsejlede forhandlinger mellem USA og Kina. I starten af maj meddelte Trump, at kineserne havde ændret centrale dele af den fremskredne handelsaftale. Afgifterne på kinesisk eksport til USA for 250 mia. dollar blev hævet til 25 % fra 10%. Trump har samtidig iværksat en proces, som kan føre til afgifter på den resterende import fra Kina allerede fra juli og sat den kinesiske techgigant Huawei på listen over firmaer, hvor der kræves myndighedstilladelse for at kunne sælge vitale komponenter. Kineserne har svaret igen med højere afgifter på import fra USA og skærpet retorikken om eksporten af sjældne jordarter, hvoraf Kina i flere tilfælde står for 80 % af USA’s import. De stoffer som udvindes af jordarterne er nødvendige i dele af den amerikanske hightechindustri.

I slutningen af maj overraskede Trump markedet ved at annoncere kommende afgifter på importen fra Mexico, hvis ikke mexicanerne strammer kursen over for immigrationsstrømmen fra Sydamerika.

Optrapning på tre fronter

De seneste tiltag fra Washington er bekymrende for finansmarkederne af tre årsager. Først, en handelsaftale mellem USA og Kina har væsentlig længere udsigter end antaget tidligere på året og stigende tariffer ventes at dæmpe aktiviteten og øge inflationspresset i USA. Fokus er nu rettet mod G20 topmødet i slutningen af juni, hvor Trump og Xi ventes at mødes, men da parterne aktuelt synes at stå langt fra hinanden, virker det ikke sandsynligt, at det vil føre til en våbenhvile, som vi så i november 2018. For det andet viser udfaldet mod Huawei, at uenighederne mellem USA og Kina stikker dybere end blot et stort underskud på handelsbalancen. Det kan presse kineserne til at øge investeringerne i techsektoren og udvikle deres egne standarder, og tvinge andre nationer til at vælge side i et teknologisk kapløb. For det tredje viser truslerne mod Mexico, at man ikke kan vide sig sikker for nye tariffer, selvom man har en handelsaftale med Trump.

Fortsat svag vækst i Europa

I Europa tyder vækstindikatorer på, at aktiviteten fortsat er lav og primært drevet af den indenlandske efterspørgsel, mens den mere eksportorienterede fremstillingssektor stadig er udfordret. Det er dog værd at bemærke, at væksten stadig er tilstrækkelig stabil til, at arbejdsløsheden i Eurozonen faldt til 7,6 % i april (se figur 2). Det er den laveste i 11 år. I det nuværende miljø er det svært at pege på, hvad der skal løfte væksten fremadrettet, og de nedadrettede risici dominerer. I Italien er væksten stadig tæt på nul og gælden stiger. Udtalelser fra italienske regeringsledere peger i retning af en ny konfrontation med EU-kommissionen, hvilket har ført til stigende italienske renter i maj. Samtidig lurer et uafklaret Brexit og potentielle afgifter på bileksporten længere ude i horisonten.

Aftagende vækstmomentum i USA

I USA er der tegn på en vækstopbremsning i årets andet kvartal efter, at BNP-væksten i første kvartal overraskende fastholdt et robust niveau på 3 %. Vækstindikatorer for fremstillings- og servicesektoren har imidlertid fulgt en nedadrettet trend siden årsskiftet og signalerer nu vækst omkring 1,5 %-2 %. Det har indtil videre været tilstrækkeligt til at understøtte fremdrift på arbejdsmarkedet, hvor arbejdsløsheden i april faldt til 3,6 %, hvilket er den laveste i 49 år, men presset er ikke større end, at lønvæksten er stagneret omkring 3,25 %. Det er ikke inflationsskabende givet den aktuelle produktivitetsfremgang. De seneste nøgletal for inflationsudviklingen har også overrasket negativt og været under Fed’s mål for inflationen. Svag inflation og aftagende vækst har været en væsentlig drivkraft til de faldende renter. (Se figur 3)

Risici er øget

Det store spørgsmål de kommende kvartaler bliver, om væksten bremser så meget op, at USA og den globale økonomi styrer mod en recession. Perioder med lav vækst er helt normale i et opsving og det kræver normalt en katalysator før de fører til en decideret recession. Optrapningen af handelskonflikten er i sig selv ikke tilstrækkelig til at slå benene væk under den kinesiske eller amerikanske økonomi, da samhandlen trods alt kun udgør omkring 2 % af landenes økonomier. Risikoen er dog øget for, at spændingerne forplanter sig i investerings- og forbrugsbeslutninger, som er mere modtagelige overfor ændringer i risikobilledet. Finansmarkederne er af natur fremadskuende og tager forskud på disse bekymringer. Det kan føre til en negativ spiral, hvor faldende aktiekurser underminerer tilliden yderligere, men det kan også vise sig, at markedet har taget forskud på for mange bekymringer og de lavere kurser vil give et godt afsæt for fremtidige afkast, hvis nyhedsstrømmen skifter retning. De kommende måneder bliver derfor ekstra interessante. Specielt mht. de mange fronter på handelssiden, som har vist sig at kunne skifte kurs hurtigt, og for at se, hvordan de økonomiske nøgletal reagerer på det aktuelle politiske stemningsskifte.

Figur 2: Arbejdsløsheden falder stadig på tværs af
regioner
 
Figur 3: USA’s ISM-vækstindikator for fremstillingsvirksomheder
er faldet mens services holder BNP-væksten oppe

Afkast

Afkast for udvalgte afdelinger
PFA Invest afdelinger Maj 2019 siden start Start dato
PFA Invest Balance AA -0,2 % 3,7 %  2,9 %  21.06.2017
PFA Invest Balance A -0,6 % 5,6 % 35,0 %  28.01.2014
PFA Invest Balance Akkumulerende -1,5 % 7,6 % 4,0 %  21.06.2017
PFA Invest Balance B -1,7 % 8,6 % 68,6 %  01.10.2012
PFA Invest Balance C -2,2 % 11,0 % 17,5 %  05.05.2015
PFA Invest Globale Aktier -2,3 % 14,9 % 118,4 %  01.10.2012

Historiske afkast er ingen garanti for fremtidige afkast.
I henhold til bekendtgørelse om investorbeskyttelse ved værdipapirhandel kan anvendt afkastdata findes i sin fuldstændighed under www.pfainvest.dk/afdelinger.

PFA Invest Balance afdelinger

Højdepunkter
  1. I maj vendte markederne rundt og både aktiekurser og renter tog et markant dyk ned. Rentefaldet var størst i USA, mens lange renter faldt til rekordlave niveauer i Danmark og Tyskland. PFA Invest Globale aktier har ved udgangen af maj givet et afkast på 14,9 %, mens PFA Invest Kreditobligationer har givet et afkast på 5,7 % og PFA Invest Mellemlange obligationer har givet et afkast på 1,5 % i 2019.
  2. PFA Invest Balance afdelinger ligger med afkast ml. 3,7 % og 11,0 % i 2019, hvor afdelingerne med den største aktieandel har givet det højeste afkast. 
Investeringsstrategi

Vi er let undervægtet i aktier og kreditobligationer i balance afdelingerne og afdelingernes afkast følger fortsat fint med markedsudviklingen. Vi har undervægtet stats- og realkreditobligationer og placeret midlerne i ejendomme.

Aktier

I maj gav balance afdelingernes aktieportefølje et afkast på -2 %, mens markedet oplevede større fald. Defensive aktier gav de bedste afkast i forhold til cykliske aktier. Rotationen mellem sektorer har stor betydning for porteføljens performance, og aktieporteføljen ligger godt placeret i forhold til en korrektion i markedet. Danske aktier endte med et afkast på -4,7 %, og på indeksniveau har amerikanske aktier givet -5,5 %, emerging markets -8,1 % og Europa -6,3 %, mens japanske aktier gav -3 % målt i danske kroner.

Aktieporteføljen har en defensiv placering, som er i overensstemmelse med vores forsigtige syn på aktiemarkedet, som værende til den dyre side.

Obligationer

Danske og udenlandske stats- og realkreditobligationer gav et afkast på 0,4 % i maj. Danske obligationer har givet 1,6 % mens udenlandske statsobligationer har givet 3 % i 2019.

Renterne er faldet 15bp (målt på den 10-årige danske statsobligation), og den 10-årige danske statsrente er nu på -0,25 %.

Inflationen er lav sammen med væksten. Der er stor efterspørgsel efter dansk realkredit, hvilket understøtter aktivklassen. Lange realkreditobligationer har givet 2,9 %, mens de korte har givet 0,5 %.

Kreditobligationer gav et afkast på -0,2 % i maj, hjulpet af rentefaldet, idet merrenten for at holde kredit i forhold til statsobligationer er steget, hvilket trækker afkastet ned. Vi er fortsat positive på kreditobligationer på den løbende merrente, men ikke så optimistiske på kursopskrivninger fra yderligere fald i spændet mellem kreditobligationer og statsobligationer. Undervægten i obligationer er placeret i ejendomme.

Ejendomme

Ejendomme gav 0,3 % i maj og 1,5 % i 2019 og performer som forventet. Ejendomseksponeringen giver en stabil indtjening og forventes at kunne levere afkast, der kan måle sig med kreditobligationer på 12 måneders sigt.

PFA Invest nyhedsbrev

Du har mulighed for at læse en uddybet udgave af nyhedsbrevet for juni 2019 her.