Markedskommentar - maj 2019

Stærk optur på et skrøbeligt fundament

I april fortsatte den positive udvikling på aktiemarkederne, renterne steg lidt fra de meget lave niveauer i marts, og de økonomiske nøgletal viste spredte tegn på spirende vækst i flere regioner. Centralbanker har sat renteforhøjelser på pause, mens man afventer tydeligere retning i nøgletallene. Brexit blev udskudt til oktober og forhandlingerne mellem USA og Kina er i fremdrift.

Stærk optur på et skrøbeligt fundament

Årets første fire måneder har budt på et stærkt comeback på de globale aktiemarkeder. Det har bl.a. været anført af det amerikanske S&P500 aktieindeks, som har haft den bedste start på året i 45 år, og som satte nye kursrekorder i april. Markedsreaktionen kommer dels på ryggen af den kraftige korrektion igennem 4. kvartal. I april er markedet desuden blevet løftet af nøgletal, som signalerer spirende vækst, specielt i Kina, og en amerikansk regnskabssæson, der har overrasket positivt, om end barren var sat lavt efter markante nedjusteringer til indtjeningsforventningerne tidligere på året. Det fremadrettede risikobillede tynges dog stadig af, at væksten i USA ventes at aftage i år og at europæiske vækstindikatorer har skuffet.

Det vidner om, at opturen på markedet hviler på et skrøbeligt fundament, hvilket også ses i obligationsmarkedet, hvor renterne på trods af små stigninger i april stadig er noget lavere end ved årets start (se figur 1). Når man også tager den relativt lange periode med stigende aktiekurser i betragtning øger det risikoen for en korrektion i markedet, hvis fx nøgletal skuffer eller handelskonflikten mellem USA og samhandelsparterne blusser op igen. I gennemsnit rammes S&P500 indekset af en korrektion på mindst 3 % efter 48 dage, og den nuværende optur har været igangværende i 82 dage. På længere sigt forventer vi, at moderat økonomisk vækst i den globale økonomi vil understøtte virksomhedernes indtjening og en positiv udvikling på aktiemarkederne.          

Figur 1: Renterne på 10-årige statsobligationer
er faldet i 2019
       

Servicesektoren holder Europa oppe

I Europa tyder svage vækstindikatorer i fremstillingsindustrien på, at sektoren stadig befinder sig i en form for mild recession. Den seneste observation af PMI-vækstindikatoren steg dog en smule i april efter at være faldet i 14 af de 15 foregående måneder. Svagheden har ikke spredt sig til den mere tungtvejende servicesektor, men risikoen for, at svigtende afsætning fører til fyringsrunder, foreligger stadig. I 1. kvartal voksede BNP med 0,4 %, hvilket var en positiv overraskelse og mere end de forrige kvartaler, hvor væksten har ligget på henholdsvis 0,1 % og 0,2 % (se figur 2).

De seneste nøgletal tyder dog ikke på en yderligere acceleration i væksten og risici vurderes stadig at være nedadrettede. Kombineret med stadig svag inflation har det medvirket til, at renterne i Europa stadig ligger på meget lave niveauer og tæt på 0 % for lange statsobligationsrenter i Tyskland og Danmark.

Fed’s ”vent-og-se” pengepolitik

I USA overraskede BNP-væksten positivt i årets første kvartal. Økonomien voksede med 0,8 % i forhold til kvartalet før, men der var tegn på tiltagende lageropbygning, hvilket kan veje negativt i indeværende kvartal. Der er stadig robust fremgang på arbejdsmarkedet, som sammen med reallønfremgang understøtter privatforbruget. Lønvæksten er dog ikke accelereret yderligere de seneste måneder, og sammen med moderat inflation, som er i underkanten af centralbankens mål, har det givet plads til en ”vent-og-se” holdning i pengepolitikken (se figur 3).

Aktuelt afventer Fed-chef Jerome Powell nye nøgletal, der kan angive om den næste bevægelse i renten skal være op eller ned. Rentemarkedet indpriser en mulig rentenedsættelse. Endelig er signalet fra marts, hvor en kortvarig invertering af rentekurven (lange renter falder til lavere niveauer end korte renter) førte til overskrifter om en forestående amerikansk recession, ikke blevet bekræftet i april, da lange renter er steget. Vi forventer ikke, at USA havner i en recession inden for det næste år.

Figur 2: Eurozonens PMI-vækstindikator
for fremstillingsvirksomheder er faldet
mens services holder BNP-væksten oppe
 
Figur 3: Lav inflationen i USA giver plads til
”vent-og-se” pengepolitik
Brexit udskudt

I april fik Storbritannien udskudt deadline for udtrædelsen af EU til ultimo oktober 2019. Det har efterfølgende givet lidt ro i nyhedsstrømmen og givet plads til markedsfokus på andre emner. Der er dog ikke kommet nye konkrete forslag til, hvordan den politiske hårdknude skal kunne løses.

Omvendt forsætter den positive nyhedsstrøm om fremgang i handelsforhandlingerne mellem USA og Kina og det tyder på, at Trump og Xi vil kunne mødes i løbet af de kommende måneder – måske uger – for at underskrive en handelsaftale. Samtidig har Trump indtil midten af maj til at forholde sig til den rapport, som handelsministeriet har udarbejdet, om den sikkerhedsmæssige risiko importen af biler udgør. Det kan blive startskuddet for en hårdere retorik overfor bl.a. Europa.

Kinesisk vækst på vej op i gear

I Kina aftog den kvartalsvise vækst til 1,4 % i 1. kvartal og den årlige vækst landede på 6,4 %. Nøgletal for industriproduktion og detailsalg steg overraskende meget i marts og bestyrkede tidligere signaler om, at den økonomiske vækst aktuelt er på op i gear. Det var også budskabet fra ledende partimedlemmer i april, som udtrykte tilfredshed med udviklingen og samtidig understregede, at de resterende finanspolitiske lempelser ville blive rullet ud som planlagt. Det kan løfte væksten yderligere de kommende kvartaler og burde sende positive impulser til andre asiatiske økonomier og på sigt også til Europas eksportnationer. Tidligere boost til den kinesiske økonomi har haft positive effekter i Europa med en forsinkelse på 3 til 6 måneder. Det er dog værd at bemærke, at den samlede vækstpakke denne gang skønnes at være noget mindre end tidligere vækstpakker i 2016 og efter finanskrisen.

Afkast

Afkast for udvalgte afdelinger
PFA Invest afdelinger April 2019 siden start Start dato
PFA Invest Balance AA 0,5 % 3,9 %  3,0 %  21.06.2017
PFA Invest Balance A 1,0 % 6,3 % 35,9 %  28.01.2014
PFA Invest Balance Akkumulerende 1,5 % 9,2 % 5,5 %  21.06.2017
PFA Invest Balance B 1,8 % 10,4 % 71,5 %  01.10.2012
PFA Invest Balance C 2,4 % 13,6 % 20,2 %  05.05.2015
PFA Invest Globale Aktier 3,5 % 17,7 % 123,6 %  01.10.2012

Historiske afkast er ingen garanti for fremtidige afkast.
I henhold til bekendtgørelse om investorbeskyttelse ved værdipapirhandel kan anvendt afkastdata findes i sin fuldstændighed under www.pfainvest.dk/afdelinger.

PFA Invest Balance afdelinger

Højdepunkter
  1. Aktierne fortsatte op i april, mens renterne steg en smule og resulterede i små negative afkast til stats- og realkreditobligationer. PFA Invest Globale aktier har ved udgangen af april givet et afkast på 17,7 %, mens PFA Invest Kreditobligationer har givet et afkast på 6,2 % og PFA Invest Mellemlange obligationer har givet et afkast på 1,0 % i 2019.
  2. PFA Invest Balance afdelinger ligger med afkast ml. 3,9 % og 13,6 % i 2019, hvor afdelingerne med den største aktieandel har givet det højeste afkast.

I april fortsatte stigningerne fra første kvartal på de risikofyldte aktiver, mens stats- og realkreditobligationer tabte lidt. Aktier gav et afkast på 3,7 % kreditobligationer 0,9 % mens stats-/realkreditobligationer endte med et lille tab på -0,3 %. Ved udgangen af april har globale aktier givet et afkast på 17,7 %, kreditobligationer 6,2 % og stats-/realkreditobligationer 1,0 % i 2019.

Markedet har været støt stigende, på ryggen af en fortsat lempelig pengepolitik, og en økonomi der umiddelbart ser svag ud. Den store driver for stigningerne er fortsat centralbankerne, der ventes at fortsætte en lempelig pengepolitik, og tegn på at væksten på den lidt længere bane vender tilbage. Den amerikanske centralbank har sat rentestigningerne på hold, og signalerer at næste skridt kan gå begge veje, enten rentenedsættelse eller renteforhøjelse, og samtidig vil den europæiske centralbank både indføre ny funding til bankerne og hjælpe med at mindske ulemperne der følger af negative renter. 

Der er fortsat forhandlinger vedrørende en handelsaftale mellem USA og Kina, men endnu ikke en reel afklaring. Markedet har indregnet et positivt udfald, og ved mindste slinger i markederne kommer de amerikanske forhandlere ud og siger, at alt går fint.

Vi ligger fortsat defensivt positioneret, med en lille undervægt i aktier og en defensiv aktieportefølje.

På den positive side er arbejdsløsheden fortsat meget lav i USA, og inflationen er ikke steget ud over hvad centralbanken vurderer acceptabelt.

Investeringsstrategi

Vi er let undervægtet i aktier og kreditobligationer, men porteføljens afkast følger fortsat fint med markedsudviklingen. Vi har undervægtet stats- og realkreditobligationer og placeret midlerne i ejendomme. Kreditobligationer ser fortsat attraktive ud på den korte bane, til trods for at de har leveret op mod +6,2 % i årets første fire måneder, primært fordi vi ikke ser en stigning i konkursraten på den korte bane og den højere rente derved bidrager til højere afkast end for stats- og realkreditobligationer.

Aktier

April blev endnu en stærk aktiemåned med et afkast på 3,7 %. Alle regioner gav positive afkast, men defensive aktier gav lavere afkast end cykliske aktier. Danske aktier endte med et afkast på 4,7 %, og på indeksniveau har amerikanske aktier givet 4,0 %, emerging markets 2,1 % og Europa 3,6 %, mens japanske aktier gav 1,4 % målt i danske kroner. Health Care og Industri underperformer fortsat år til dato sammen med Finans.

Regnskaberne fra virksomhederne i 1. kvartal overrasker positivt, men forventningerne var sat lavt.

Aktieporteføljen har en defensiv placering, som er i overensstemmelse med vores forsigtige syn på aktiemarkedet som værende til den dyre side. Den seneste tids markante aktiestigninger ændrer ikke dette.

Obligationer

Danske stats- og realkreditobligationer gav et afkast på -0,3 % i april, sammen med udenlandske statsobligationer.

Renterne har stabiliseret sig på lave niveauer, og den 10-årige danske statsrente er fortsat under 0 %.

Inflationen er lav sammen med væksten. Der er stor efterspørgsel efter dansk realkredit, hvilket understøtter aktivklassen. Lange realkreditobligationer har givet 2,4 % mens de korte har givet 0,3 % i 2019.

Kreditobligationer gav et afkast på 0,9 % i april, hjulpet af rentefaldet. Vi er fortsat positive på kreditobligationer på den løbende merrente, men ikke så optimistiske på kursopskrivninger fra yderligere fald i spændet mellem kreditobligationer og statsobligationer. Undervægten i obligationer er placeret i ejendomme.

Ejendomme

Ejendomme gav 0,3 % i april og 1,2 % år til dato, og performer som forventet. Ejendomseksponeringen giver en stabil indtjening og forventes at kunne levere afkast der kan måle sig med kreditobligationer på 12 måneders sigt.

PFA Invest nyhedsbrev

Du har mulighed for at læse en uddybet udgave af nyhedsbrevet for maj 2019 her.