Fortsat urolige markeder

Markedskommentar december 2018

Fortsat urolige markeder

Finansmarkederne har de seneste to måneder været præget af forhøjet usikkerhed om fremtiden, hvilket har ført til store fluktuationer blandt aktier og obligationer. Globale aktier sluttede november i et lille plus, efter at have testet bundniveauerne fra oktober, mens lange renter er faldet henover måneden. Udviklingen afspejler bl.a., at olieprisen er faldet 30 % siden starten af oktober, og at flere vækstindikatorer viser tegn på aftagende vækst. Hertil kommer politiske risici, som stadig er forhøjede specielt i Europa (Brexit og Italien), og amerikanernes fortsatte fokus på international samhandel.

Amerikanske og Emerging Market aktier løber fra europæiske

Aktiekurserne rettede sig i slutningen af november efter en volatil måned, hvor kursen på MSCI’s globale aktieindeks var tæt på årets bund fra oktober. Da globale aktier bundede, var de faldet 14 % fra toppen i januar, men faldet er i starten af december blevet reduceret til 10 % efter, at amerikanske og Emerging Market aktier har fået lidt medvind fra faldende renter og et positivt udfald af G20-topmødet. Europæiske aktier er stadig tynget af faldende vækstmomentum og politisk uro. Nedturen på aktiemarkedet de seneste to måneder afspejler stigende bekymring om vækstudsigterne for den globale økonomi, som de seneste måneder har tabt momentum. Det har ført til en nedjustering i forventningerne til virksomhedernes indtjening og pres på aktiekurserne. Tidligere perioder med global vækstafmatning har ført til aktiekursfald på gennemsnitligt 20 %, afhængigt af hvor alvorlige de var. Sidst vi så dette var i 2015-16. Aktuelt tyder nøgletallene ikke på, at opbremsningen bliver helt så dramatisk, men der er forhøjet fokus på de indkomne nøgletal. Samtidig er det værd at bemærke, at siden 1950’erne har alle de store nedture på aktiemarkederne har været forbundet med en amerikansk recession, hvilket ingen af vores fremadrettede indikatorer aktuelt signalerer.

Faldende renter giver en hånd til aktier

Renten på en 10-årig amerikansk statsobligation er faldet over 15 basispunkter til lige under 3 %, mens tilsvarende tyske renter er faldet knap 10 basispunkter til 0,3 %. Udviklingen følger en væsentlig drejning i kommunikationen fra den amerikanske centralbank, hvor chefen Jerome Powell har givet udtryk for, at renten er tættere end tidligere antaget på et neutralt niveau, som hverken stimulerer eller bremser væksten. Det tyder på, at Fed snart er klar til at slå autopiloten fra efter at have hævet renten hvert kvartal det sidste år, og fremover navigere mere varsomt på baggrund af de indkomne nøgletal. Et væsentligt bidrag til de blødere toner fra Fed er givetvis faldet i olieprisen, som reducerer inflationspresset, og den mere svage udvikling i den globale økonomi, som smitter af på USA. Kommunikationen peger dog stadig på en renteforhøjelse til 2,5 % i december og vi forventer yderligere 2-3 renteforhøjelser i 2019. For kreditobligationer har faldende oliepris og vækstmomentum ført til lavere kurser i Investment Grade og High Yield markedet.

Europa taber momentum

Det er specielt Europa, som taber vækstmomentum. Vækstindikatorer, som fx PMI-indekset blandt fremstillingsvirksomheder, signalerer stadig vækst på omkring 1-1,5 % på årsbasis, men faldet siden slutningen af 2017, hvor indekset toppede, er det største siden gældskrisen i 2012. Fremadrettet ser den indenlandske efterspørgsel stadig robust ud, drevet af stigende beskæftigelse og reallønsfremgang, men bidraget fra eksportmarkederne trækker ned. Europa er dog i højere grad end andre regioner ramt af politiske risici. Det øger usikkerheden og dæmper investeringer. 

Brexit langt fra mål

Det lykkedes Theresa May at komme til enighed med EU om en Brexitaftale, men den største hurdle ligger stadig foran hende i form af at samle opbakning i et splittet britisk parlament. Storbritannien er Eurozonens næststørste eksportmarked og er tæt integreret i regionens produktionskæder, så et brud med EU uden en aftale kan få betydelige negative konsekvenser for alle parter. I Italien er underskuddet på næste års budget i strid med EU-reglerne og de seneste nøgletal viser en opbremsning i væksten, hvilket er i skarp kontrast til den acceleration, som regeringen i Rom har lagt til grund for budgettets holdbarhed. Tegn på at italienerne er ved at imødekomme nogle af Kommissionens krav har ført til lidt lavere italienske renter i november, men der er stadig en betydelig risiko for, at renterne igen stiger, hvis markedet bliver mere skeptiske mht. gældens holdbarhed. Endelig tynges den tungtvejende autosektor af en potentiel trussel fra USA om at indføre afgifter på eksporten af biler til USA, hvis ikke der kommer fremdrift i de igangværende forhandlinger.

USA vokser robust

I USA vokser økonomien stadig i et robust tempo, båret af stærkt privatforbrug, fremgang på arbejdsmarkedet og tillid til fremtiden. USA mærker dog afmatningen i global vækst i form af svagere eksportordrer og en styrket dollar, som dæmper konkurrenceevnen og reducerer virksomhedernes indtjening fra oversøiske markeder. Ved midtvejsvalget vandt Demokraterne flertallet i Repræsentanternes Hus, mens Senatet forblev republikansk. Med en splittet Kongres ventes der ikke at ske de store ændringer i finanspolitikken fremadrettet. Væksten ventes at aftage til et mere moderat tempo i 2019.

Positivt udfald af G20 mødet

Ved G20 mødet i slutningen af november havde Trump og Kinas præsident Xi en konstruktiv dialog, som ventes at blive fulgt op af nye forhandlinger om samhandel henover de kommende måneder. Det udmøntede sig også i, at en potentiel forhøjelse af afgifterne på importen af kinesiske varer udskydes med tre måneder, så de nu først ventes implementeret primo april, hvis forhandlingerne ikke viser fremdrift. Den mere forsonende dialog blev modtaget positivt i markedet, men det ser stadig ud til at parterne står langt fra hinanden mht. en mere konkret handelsaftale. Samtidig er der tegn på, at den kinesiske økonomi befinder sig i en periode med mere moderat vækst i forhold til tidligere, bl.a. tynget af tidligere opstramninger i adgangen til finansiering, mens effekterne fra skattelettelser og udsagn om øgede offentlige investeringer endnu ikke kan ses i nøgletallene.